摘要：中國基金報記者 方麗 曹雯璟醫(yī)藥作為被市場看好的黃金賽道之一，近期又迎來大消息。據(jù)悉，國家衛(wèi)生健康委、國家發(fā)展改革委等17部門印發(fā)了《關于進一步完善和落實積極生育支持措施的指導意見》。沉寂已有的醫(yī)藥行業(yè)再迎重磅利好，相關個股表現(xiàn)活躍。...

中國基金報記者 方麗 曹雯璟

醫(yī)藥作為被市場看好的黃金賽道之一，近期又迎來大消息。

據(jù)悉，國家衛(wèi)生健康委、國家發(fā)展改革委等17部門印發(fā)了《關于進一步完善和落實積極生育支持措施的指導意見》。沉寂已有的醫(yī)藥行業(yè)再迎重磅利好，相關個股表現(xiàn)活躍。

基金君注意到，從去年6月末的高點以來，申萬醫(yī)藥生物板塊累計跌幅超30%。市場有觀點認為，時至今日，醫(yī)藥成功實現(xiàn)從估值泡沫向估值洼地的轉(zhuǎn)變。醫(yī)藥跌到位了嗎？《意見》出臺對醫(yī)藥行業(yè)有何影響？目前估值水平如何？對醫(yī)藥板塊后市怎么看？具體對醫(yī)療哪些細分子行業(yè)構成利好？

中國基金報就此專訪了一些醫(yī)藥領域知名基金經(jīng)理，其中包括

融通基金 蔣秀蕾

平安醫(yī)療健康混合基金經(jīng)理 丁琳

創(chuàng)金合信基金 皮勁松

博時醫(yī)療保健行業(yè)混合基金經(jīng)理 張弘

諾德基金基金經(jīng)理 朱明睿

大成健康產(chǎn)業(yè)基金經(jīng)理 楊挺

光大保德信基金權益投資部副總監(jiān) 徐曉杰

從這些基金經(jīng)理看來，大多是認為醫(yī)藥行業(yè)經(jīng)過前期調(diào)整，估值已經(jīng)回落到歷史底部，對醫(yī)藥板塊中長期表現(xiàn)保持樂觀。相對看好醫(yī)療消費、中藥板塊、創(chuàng)新藥、康養(yǎng)醫(yī)療服務領域等。

張弘：醫(yī)藥行業(yè)在未來很長時間段里能跑贏GDP增速，所以市場肯定正在孕育新的醫(yī)藥投資機會。看好醫(yī)療消費（包括中藥消費品和個人護理等）、醫(yī)藥傳統(tǒng)制造業(yè)等。

丁琳：仍長期看好醫(yī)藥板塊，核心在于接下來一段時間政策逐步明朗，相關政策緩和。目前的人口結構及老齡化趨勢，醫(yī)療服務、中藥、消費醫(yī)療等有望受益。

皮勁松：考慮到中長期醫(yī)藥行業(yè)需求明確、國內(nèi)相關產(chǎn)業(yè)升級趨勢明確，對醫(yī)藥板塊的中長期表現(xiàn)保持樂觀?？春脛?chuàng)新藥研發(fā)企業(yè)、以及養(yǎng)護、康復等細分領域。

楊挺：醫(yī)藥現(xiàn)在應該是處于“跌到低位”的水平，再出現(xiàn)大幅下跌的可能性不大?？春冕t(yī)療美容、養(yǎng)發(fā)植發(fā)、以及健康管理等與健康生活息息相關的領域等。

徐曉杰：經(jīng)過前期調(diào)整，估值已經(jīng)回落到歷史底部。中期來看，疫情后的剛性需求恢復的確定性較強；長期來看，老齡化趨勢值得長期投資。相對看好中藥板塊、醫(yī)療服務、高精特新的一些相關標的等。

蔣秀蕾：醫(yī)藥行業(yè)當前的性價比已經(jīng)十分突顯，可以更積極樂觀看待醫(yī)藥板塊。可以關注中藥、創(chuàng)新藥、康養(yǎng)醫(yī)療服務及器械領域。

朱明睿：目前醫(yī)藥板塊下跌空間比較有限，對后市呈較樂觀的態(tài)度。我國當前老齡化趨勢比較明顯，對于醫(yī)藥板塊的消費醫(yī)療板塊有一定的利好。

1、相關意見出臺利好輔助生殖行業(yè)對于醫(yī)藥板塊持續(xù)正向催化

中國基金報：17部門發(fā)文支持積極生育，一些行業(yè)迎重磅利好，相關個股表現(xiàn)活躍。請解讀下《意見》對醫(yī)藥行業(yè)有何影響？具體對醫(yī)療哪些細分子行業(yè)構成利好？

張弘：目前來看，大白馬的新老變換帶來了整個醫(yī)藥行業(yè)的活力，同時也充分反映了中國經(jīng)濟的活力。所以要不斷的順應歷史變化和潮流，才能夠選到下一個5年的好公司。

在未來階段，我們認為醫(yī)藥投資主要有以下幾個方向，一是醫(yī)療消費，符合歷史發(fā)展，包括中藥消費品、個人護理等，符合中產(chǎn)階級普遍能消費的起的消費。此類消費的崛起同樣會帶來整個醫(yī)藥行業(yè)的機會；二是需要關注真正本土科技創(chuàng)新的含量，或者是一些國產(chǎn)替代配套的產(chǎn)業(yè)，比如中高端制造、精密制造等；三是中國醫(yī)藥制造優(yōu)勢，如CXO里面的CDMO，包括一些低端制造像原料藥和簡單耗材。

當然，在未來5年，中國的發(fā)展會存在很多的不確定性。我們預測在這三個方向上很可能會出現(xiàn)好的公司，能找到符合投資預期的未來5年的白馬股。

丁琳: 意見出臺對于醫(yī)藥板塊持續(xù)正向催化，鼓勵生育有望提升未來新生兒數(shù)，醫(yī)藥相關市場不斷擴大。意見明確指出要加強生殖健康服務，指導推動醫(yī)療機構通過健康教育、心理輔導、中醫(yī)藥服務、藥物治療、手術治療、輔助生殖技術等手段，因此輔助生殖、兒童藥等相關細分行業(yè)有望受益。

皮勁松：《意見》是多個部門共同出臺的針對生育措施的系統(tǒng)性、體系化的政策文件，涉及許多不同的行業(yè)、領域，其中與醫(yī)藥行業(yè)相關的內(nèi)容有推進婦幼保健機構和基層醫(yī)療機構兒童保健能力建設、加強生殖健康服務、推進輔助生殖技術制度建設等方面。醫(yī)藥板塊內(nèi)與之相關的細分領域有輔助生殖技術及服務、婦幼保健相關的醫(yī)療器械及檢測相關的醫(yī)療服務等。此外，積極實施生育支持措施，緩解甚至扭轉(zhuǎn)新出生人口的下降趨勢，長期看，對疫苗、兒童藥等領域也有積極促進作用。

楊挺：17部委聯(lián)合發(fā)布鼓勵生育意見對醫(yī)藥行業(yè)的整體營銷并不大。因為現(xiàn)在制約生育的原因其實并不是醫(yī)療不足，或者說并不是某一項醫(yī)療服務不足，所以這個《指導意見》本身對醫(yī)藥行業(yè)以及醫(yī)療細分子行業(yè)的影響并不會很明顯。

蔣秀蕾：《意見》中明確提到與醫(yī)藥行業(yè)相關領域貫穿生育生殖健康、兒童健康服務環(huán)節(jié)，在政策鼓勵背景下，這類方向未來都有望受益。涉及的細分方向包括：輔助生殖（提供輔助生殖的醫(yī)療服務機構、輔助生殖相關藥械）、無痛分娩（鎮(zhèn)痛麻醉用藥、鎮(zhèn)痛器械耗材）、兒童健康服務（兒科用藥、兒童門診醫(yī)療服務機構）等等。

徐曉杰：國家生育政策的調(diào)整以及相關意見稿的正式出臺，對于醫(yī)藥行業(yè)里的輔助生殖行業(yè)相對是利好的。目前中國輔助生殖市場滲透率較低，未來隨著人們對輔助生殖技術的認知加深、人均可支配收入提高、鼓勵生育的政策放開等，行業(yè)發(fā)展空間較大，相關的一些優(yōu)質(zhì)標的也值得去長期重視和投資。

朱明睿：《關于進一步完善和落實積極生育支持措施的指導意見》在提高優(yōu)生優(yōu)育服務水平方面提出了改善優(yōu)生優(yōu)育全程服務、提高兒童健康服務質(zhì)量、加強生殖健康服務、提高家庭嬰幼兒照護能力等4項措施。

《意見》 對于醫(yī)藥行業(yè)的輔助生殖板塊會有一定程度的促進作用?！兑庖姟分笇У胤骄C合考慮醫(yī)保（含生育保險）基金可承受能力、相關技術規(guī)范性等因素，逐步將適宜的分娩鎮(zhèn)痛和輔助生殖技術項目按程序納入基金支付范圍。2021年，我國輔助生殖IVF取卵數(shù)約100萬個周期，行業(yè)頭部效應明顯，《意見》相關政策的推出有望快速推進輔助生殖行業(yè)的發(fā)展。

2、估值已接近底部區(qū)間對醫(yī)藥板塊中長期表現(xiàn)保持樂觀

中國基金報：Wind數(shù)據(jù)顯示，截至8月19日，從去年6月末的高點以來，申萬醫(yī)藥生物板塊累計跌幅超30%。有人認為，時至今日，醫(yī)藥成功實現(xiàn)從估值泡沫向估值洼地的轉(zhuǎn)變。你認為醫(yī)藥跌到位了嗎？目前估值水平如何，對醫(yī)藥板塊后市怎么看？需要什么契機？

張弘：2022年的情況很可能類似于2016年，雖然沒有明確的主題，但由于醫(yī)藥行業(yè)在未來很長時間段里能跑贏GDP增速，所以市場肯定正在孕育新的醫(yī)藥投資機會。剛剛過去的2021年呈現(xiàn)“賽道投資”特點，除了專精特新（上游設備耗材等）、CXO、中藥等個別子行業(yè)，別的板塊很難找到全年正貢獻標的?？傮w而言，認為市場風格很難預測，需堅持從行業(yè)公司的成長周期出發(fā)，結合估值和預期來選擇標的。

隨著人均GDP超越1萬美元，醫(yī)療衛(wèi)生支出占比穩(wěn)步提升，醫(yī)藥行業(yè)行業(yè)復合增速8%在未來將跑贏GDP增速?？春靡韵聨讉€板塊。

一是醫(yī)療消費，包括中藥消費品和個人護理等。中藥板塊應該以消費邏輯去看，雖然目前估值相對較低，但低估值不是買入的理由。一季報里業(yè)績加速的公司存在投資機會。在CXO板塊，藥明生物被美國商務部制裁的原因可能是其設備涉及科技，中美之間現(xiàn)在的問題更多還是在科技戰(zhàn)層面。小分子領域、CDMO市場不會受到美國進一步的制裁，因此相對樂觀。

CDMO市場方面，中國企業(yè)2021年收入市場份額約為25%，訂單金額份額約為31%，未來中國的訂單金額份額可以達到40%-50%。長期而言，需要去尋找第二邏輯的CXO公司，比如向細胞基因治療升級、向原料藥和制劑代工轉(zhuǎn)型升級的公司。

二是看好醫(yī)藥傳統(tǒng)制造業(yè)，可以比照2016年。三是科技依然是大方向，不限于CXO，包括細胞基因治療產(chǎn)業(yè)鏈、新冠疫情相關產(chǎn)業(yè)鏈等。細胞基因治療產(chǎn)業(yè)鏈方面，中國正處在導入期階段，因此不太看重估值，更看重訂單金額和收入增速。接下來一些好企業(yè)會相繼上市，也會存在著投資機會。創(chuàng)新供應鏈方面，龐大的國內(nèi)科研市場將孕育出新的商業(yè)模式和產(chǎn)品公司；配套產(chǎn)業(yè)鏈將會逐漸完成國產(chǎn)化替代。

丁琳: 醫(yī)藥板塊持續(xù)調(diào)整，本質(zhì)上是醫(yī)藥相關政策持續(xù)壓制以及疫情后周期與其他行業(yè)比較優(yōu)勢下的結果，目前整體底部震蕩位置，目前醫(yī)藥行業(yè)估值（TTM，剔除負值）為24.87，比2005年以來均值（37.73）低12.86個單位，處于2018年以來低點，后續(xù)我們?nèi)蚤L期看好醫(yī)藥板塊，核心在于接下來一段時間政策逐步明朗，相關政策緩和。

皮勁松：申萬醫(yī)藥生物指數(shù)的市盈率水平在24倍左右，處于過去10年的約1%分位數(shù)水平。結合機構中報對醫(yī)藥板塊的配置比例較低、板塊交易量占比較低等指標看，醫(yī)藥板塊已經(jīng)接近底部區(qū)間。

醫(yī)藥板塊經(jīng)歷了2019-2021年的估值泡沫行情后，過去一年多經(jīng)歷了漫長的估值消化階段，后續(xù)需觀察行業(yè)三季度業(yè)績修復情況以及國內(nèi)外疫情的發(fā)展情況，等待行業(yè)基本面拐點信號出現(xiàn)?？紤]到中長期醫(yī)藥行業(yè)需求明確、國內(nèi)相關產(chǎn)業(yè)升級趨勢明確，我們對醫(yī)藥板塊的中長期表現(xiàn)保持樂觀。

楊挺：對于醫(yī)藥的估值和后續(xù)行情的看法，有幾個指標可以作為參考。第一，目前醫(yī)藥的估值水平處于過去十年來幾乎最低的位置；第二，目前公募基金對于醫(yī)藥的持倉水平也在過去三到五年中幾乎最低的位置。從這一點看，確實可以做一個判斷，醫(yī)藥現(xiàn)在應該是處于“跌到低位”的水平，再出現(xiàn)大幅下跌的可能性不大。但是，醫(yī)藥什么時候反彈、需要什么契機，確實得等待市場的演繹。

我個人的觀點是，出現(xiàn)下面三種情況時，醫(yī)藥的行情有可能到來。第一，目前市場上最強勢的吸引眼球的板塊，類似像新能源等板塊，如果出現(xiàn)升幅調(diào)整，那就會使市場上高度集中的關注度有所分散，資金面也會分流，就有可能實現(xiàn)行業(yè)的輪動。第二，伴隨著中報的披露以及三季報、年報的盈利預期逐漸加強，那些有穩(wěn)定業(yè)績表現(xiàn)的公司將逐漸走出低谷。第三，有可能醫(yī)藥的某一個細分行業(yè)在某些信息，或者說消息的刺激下，走出獨立行情，從而漸漸帶動整個醫(yī)藥板塊出現(xiàn)反彈。

蔣秀蕾：當前的醫(yī)藥板塊大概率處于底部區(qū)間，繼續(xù)向下的空間較小。估值水平看，醫(yī)藥指數(shù)(申萬)當前絕對估值約24倍，顯著低于近5年中樞水平36.5倍和10年中樞水平38.6倍，處于近10年的底部區(qū)間。另一方面，今年基金2季報反映出來的全行業(yè)基金對醫(yī)藥行業(yè)的配置水平，已經(jīng)降到近10年最低水平，歷史上看每次醫(yī)藥行業(yè)大幅低配其實都是后續(xù)的潛在機會。醫(yī)藥行業(yè)當前的性價比已經(jīng)十分突顯，后續(xù)只需要等待合適的時點，比如醫(yī)藥板塊利潤端持續(xù)兌現(xiàn)、下半年系列政策落地，總之當前建議可以更積極樂觀看待醫(yī)藥板塊。

徐曉杰：經(jīng)過前期調(diào)整，估值已經(jīng)回落到歷史底部，機構持倉比例也處相對較低水平，但持股集中度較高的結構問題仍有待消化。短期來看，醫(yī)藥需求相對剛性，受經(jīng)濟及外部因素影響相對較??；中期來看，疫情后的剛性需求恢復的確定性較強；長期來看，老齡化趨勢值得長期投資。

期待醫(yī)藥板塊整體行情反彈，一方面可能需要市場逐步恢復對醫(yī)藥投資的熱情與信心；另一方面，從行業(yè)層面，期待政策的穩(wěn)定性，以及醫(yī)藥行業(yè)上市公司的業(yè)績能夠穩(wěn)定增長甚至有一些超預期的表現(xiàn) 。再者，市場需要逐步轉(zhuǎn)變前幾年這種賽道化的投資，重新回歸到自下而上精選個股的投資方向上。

朱明睿：從去年6月末的高點以來，申萬醫(yī)藥生物板塊累計跌幅超30%。這里面主要有三個原因：一個原因是藥品集采與耗材集采政策使得醫(yī)藥板塊近一半的上市公司利潤端或未來預期的利潤端有不小的承壓；第二個原因是疫情導致醫(yī)藥板塊中的醫(yī)藥消費子板塊業(yè)績端有不小的波動，無法利用利潤增長去消化估值；第三個原因是2019年1月至2021年6月醫(yī)藥指數(shù)漲幅超100%，本身較大的漲幅較容易產(chǎn)生一定的回調(diào)。

當前位置，我個人認為目前醫(yī)藥板塊下跌空間比較有限，主要原因如下：1.藥品集采與耗材集采等政策基本已經(jīng)落地，已在相關上市公司的業(yè)績端和市值上得到了反饋；2.同時，醫(yī)藥板塊中還有許多上市公司和醫(yī)?；鸬氖褂没緹o關，比如醫(yī)療新基建賽道與出口比例較大的醫(yī)療器械醫(yī)療耗材公司等，其中不少公司的基本面依舊呈高景氣態(tài)勢；3.疫情對醫(yī)藥消費帶來的負面影響總體在逐漸削弱，社會對于疫情的應對能力也在逐漸增強。

我總體對后市呈較樂觀的態(tài)度，契機方面我覺得有幾個契機：1.醫(yī)保相關政策的邊際放松；2.頭部醫(yī)藥公司實現(xiàn)出海并快速放量；3.疫情得到進一步控制。

3、中國生物制藥企業(yè)在供應鏈上機遇與挑戰(zhàn)并存

中國基金報：生物試劑行業(yè)需求快速增長，國產(chǎn)品牌“崛起”指日可待。你認為，中國生物制藥企業(yè)在供應鏈上存在哪些機遇與挑戰(zhàn)？

張弘：國產(chǎn)生物試劑行業(yè)在疫情前積累了扎實的技術、服務、性價比優(yōu)勢，疫情帶來了物流問題，加強了國產(chǎn)試劑的競爭優(yōu)勢，國產(chǎn)試劑因此爆發(fā)增長。

與進口品牌同類產(chǎn)品相比，國產(chǎn)產(chǎn)品通常憑借生產(chǎn)成本、產(chǎn)品質(zhì)量、渠道等優(yōu)勢突破市場。以生物酶等產(chǎn)品為例，國產(chǎn)龍頭企業(yè)多種酶產(chǎn)品同樣檢測量對應價格只有賽默飛同類產(chǎn)品的30%-60%。而國內(nèi)快速增長的市場，給國內(nèi)企業(yè)廣闊的空間。根據(jù) Frost & Sullivan，2019年中國分子類生物試劑市場規(guī)模約69億元，預計2024年將達到124億元， 2019-2024年復合增長率為13.2%。但是市場主要份額被國外企業(yè)占領，國產(chǎn)替代空間巨大。

不能忽視的是，我們的生物制劑公司在某些領域還沒有實現(xiàn)技術突破，或者工藝尚不穩(wěn)定，制約了發(fā)展。

丁琳: 疫情期間，國產(chǎn)品牌生物試劑憑借穩(wěn)定的供應鏈優(yōu)勢成功切入國內(nèi)外廠家的供應鏈體系，進口替代的空間廣闊，包括抗原、抗體、重組蛋白等。

皮勁松：通常我們將生物制藥企業(yè)的上游稱為生命科學，包括原材料、試劑、耗材、設備、儀器等。作為生物制藥企業(yè)的供應鏈業(yè)務，生命科學領域近些年面臨良好的發(fā)展機遇，主要有以下兩點積極因素：第一，國內(nèi)生物制藥產(chǎn)業(yè)近些年高速發(fā)展，產(chǎn)生了對國內(nèi)生命科學上游產(chǎn)業(yè)（即生命科學領域）的大量需求；第二，新冠疫情近幾年的全球爆發(fā)，一方面國內(nèi)很多企業(yè)抓住機遇，實現(xiàn)了大量生物試劑和材料的出口；另一方面，由于階段性的物流阻礙問題，國內(nèi)很多企業(yè)借此進入了下游客戶（即生物制藥企業(yè)）的供應鏈，獲得了發(fā)展機會。

生物制藥企業(yè)在供應鏈上面臨機遇的同時，也一直存在挑戰(zhàn)。第一，國內(nèi)相關產(chǎn)業(yè)發(fā)展時間較短，技術、經(jīng)驗與海外先進企業(yè)還存在差距，需要時間來實現(xiàn)產(chǎn)品的迭代升級；第二，海外相關產(chǎn)業(yè)經(jīng)過多年發(fā)展，形成了強大的品牌效應，尤其是與全球化的科研評價體系密切掛鉤，這對中國的生命科學服務產(chǎn)業(yè)構成了挑戰(zhàn)。

楊挺：伴隨國內(nèi)工業(yè)提升，中國企業(yè)開始越來越多加入到高端產(chǎn)品競爭甚至是全球市場的競爭。我們認為，醫(yī)藥工業(yè)的底層能力是以精細化工、電子制造和機械加工三大基礎工業(yè)為基礎的。中國的精細化工，電子制造和機械加工的能力在世界上是超一流水平。作為中國制造大板塊的一個分支，中國生物制劑以及中國醫(yī)藥供應鏈產(chǎn)業(yè)，幾乎能夠體現(xiàn)出中國制造過去所體現(xiàn)的那種強勢和輝煌。那么，可以預見的是，中國制造的這種實力，將映射在進口替代及全球市場競爭上，中國的企業(yè)會占有越來越多的市場份額。

蔣秀蕾：包括生物試劑、科研儀器、耗材在內(nèi)的泛科研服務上游領域，都是值得積極關注的方向。這個領域的機遇主要來源于市場規(guī)模的快速增長、國產(chǎn)替代持續(xù)進行及新技術的持續(xù)涌現(xiàn)。當前國內(nèi)的科研及企業(yè)生產(chǎn)需求仍然高速增長，行業(yè)規(guī)模本身處于快速擴張的階段；同時隨著國產(chǎn)廠家技術產(chǎn)品的逐步補齊，性價比和本土化快速響應能力的優(yōu)勢，可以從原本以外資為主導的市場分到更多的蛋糕；另外，這個領域及其下游客戶，本身仍然處于研發(fā)快速迭代階段，新技術方向的持續(xù)涌現(xiàn)，會持續(xù)產(chǎn)生新的需求，也帶來市場的進一步擴大。

而挑戰(zhàn)主要來源于單品種空間及市場競爭格局。研服務上游細分品類多且雜，但單個細分品類的天花板往往不高，部分企業(yè)可能存在在某個細分領域技術先進、快速放量，但很容易達到自身的天花板塊；同時參與企業(yè)也較多，競爭也是不可忽略的因素。所以參考海外龍頭公司發(fā)展路徑，品類擴張、平臺化是上游公司的重要發(fā)展方向。

徐曉杰：總體來看，中國生物產(chǎn)業(yè)鏈相對來說是比較完整的，效率也是最高的，這一點在過去全球疫情爆發(fā)的階段，我們已經(jīng)充分顯示了相關優(yōu)越性。從細微一點的角度來看，此前供應鏈中依靠進口的部分原材料，近期也有突破。我們認為，后期中國的生物制藥產(chǎn)業(yè)鏈，國產(chǎn)化的程度會不斷提升，也會有更多的生物制劑公司，會走出國門，加快國際化的進程。

朱明睿：以單抗藥物為例，我國的單抗藥物的生產(chǎn)供應鏈，目前從生產(chǎn)儀器到生產(chǎn)過程中所使用的試劑耗材，目前還是以進口品牌為主，國產(chǎn)品牌目前還在較早期的階段。這對于國產(chǎn)品牌既是機遇也是挑戰(zhàn)，國產(chǎn)品牌如果借此機會快速在單抗藥物的供應鏈上占據(jù)主導地位，則會享受到單抗藥物的高增速與進口替代雙重邏輯。

然而當前階段，我國的單抗藥物 供應鏈使用國產(chǎn)品牌相對較少的主要原因還是國產(chǎn)品牌產(chǎn)品的質(zhì)量與穩(wěn)定性和進口品牌還有一定差距，但是這個差距確實在一步步地拉近。我個人比較看好在中國生物制藥企業(yè)在供應鏈上實現(xiàn)國產(chǎn)替代逆襲。

4、相對看好醫(yī)療服務、創(chuàng)新藥、中藥、消費醫(yī)療等細分領域

中國基金報：結合我國當前人口結構和老齡化趨勢，將利好哪些醫(yī)藥子板塊？

張弘：總體而言，一是醫(yī)療消費，包括中藥消費品和個人護理等。中藥板塊應該以消費邏輯去看，雖然目前估值相對較低，但低估值不是買入的理由。一季報里業(yè)績加速的公司存在投資機會。

在CXO板塊，藥明生物被美國商務部制裁的原因可能是其設備涉及科技，中美之間現(xiàn)在的問題更多還是在科技戰(zhàn)層面。小分子領域、CDMO市場不會受到美國進一步的制裁，因此相對樂觀。

二是看好醫(yī)藥傳統(tǒng)制造業(yè)，可以比照2016年。

三是科技依然是大方向，不限于CXO，包括細胞基因治療產(chǎn)業(yè)鏈、新冠疫情相關產(chǎn)業(yè)鏈等。細胞基因治療產(chǎn)業(yè)鏈方面，中國正處在導入期階段，因此不太看重估值，更看重訂單金額和收入增速。接下來一些好企業(yè)會相繼上市，也會存在著投資機會。創(chuàng)新供應鏈方面，龐大的國內(nèi)科研市場將孕育出新的商業(yè)模式和產(chǎn)品公司；配套產(chǎn)業(yè)鏈將會逐漸完成國產(chǎn)化替代。

丁琳：目前的人口結構及老齡化趨勢，醫(yī)療服務、中藥、消費醫(yī)療等有望受益。

皮勁松：當前人口結構日趨老齡化，我們認為需要關注幾個方向。第一，結合海外發(fā)達國家的發(fā)展歷程，疾病譜隨著人口結構會發(fā)生演變，國內(nèi)老齡化可能帶來各類腫瘤、免疫性疾病、慢性病的患病人群持續(xù)增加，對于創(chuàng)新藥研發(fā)企業(yè)構成長期利好；第二，考慮國家經(jīng)濟發(fā)展趨勢，后續(xù)進入老齡化的人群人均財富提升，對于晚年生活質(zhì)量有更高的追求，利好養(yǎng)護、康復等細分領域。

楊挺：當前人口結構和老齡化趨勢，應該不是單獨對哪一個醫(yī)藥子板塊有影響，而是會對整個醫(yī)療板塊產(chǎn)生持續(xù)影響。說到底，推動醫(yī)療大板塊長期具備吸引力和競爭力的本源，就是人類對于更長壽命、更健康生活品質(zhì)的這種永無止境的追求和渴望。這才是醫(yī)藥行業(yè)保持長盛不衰的根本基礎。那么，可以想象的是，伴隨著越來越多的科學技術的發(fā)展及在醫(yī)學領域的應用，醫(yī)療領域會持續(xù)創(chuàng)造出新供給、新產(chǎn)品和新需求。

具體一點的話，比如醫(yī)療美容、養(yǎng)發(fā)植發(fā)，還有健康管理等與我們健康生活息息相關的領域中的需求會持續(xù)不斷出現(xiàn)。所以，老齡化和人口結構會對醫(yī)藥行業(yè)各個領域都會產(chǎn)生持續(xù)推動作用。

蔣秀蕾：老齡化是長期趨勢。圍繞這個趨勢，可以關注中藥、創(chuàng)新藥、康養(yǎng)醫(yī)療服務及器械領域。中藥對于老年疾病和日常保健需求具有不可替代作用，也是“治未病”理念的重要抓手，同時也是國家政策積極鼓勵的方向；創(chuàng)新藥針對大量未被滿足的治療需求，醫(yī)保針對新上市創(chuàng)新藥品種的覆蓋日益全面、流程化、規(guī)范化；康復養(yǎng)老同樣是國家政策大力扶持的領域，相關的醫(yī)療服務標的和設備器械標的，預計也將在老齡化率提升、康養(yǎng)滲透率提升過程中獲益。

徐曉杰：其一，相對看好中藥板塊。因為其受政策壓力較小，且增長相對穩(wěn)定、估值相對合理，性價比較高。

其二，看好醫(yī)療服務。從中長期來看，隨著老齡化進程加速，對醫(yī)療服務的需求是非常旺盛的；其次，民營醫(yī)療服務的成長空間還比較大，也是我們比較看好的。

其三，比較看好醫(yī)藥、新基建帶來的一些相關標的，包含醫(yī)學服務的一些上游標的。這一塊未來幾年正在進逐漸行進口替代的過程，已經(jīng)慢慢走向全球產(chǎn)業(yè)鏈。

其四，看好高精特新的一些相關標的，這些標的雖然所在的領域相對較小，但是具備較高的業(yè)績增速。

其五，看好醫(yī)藥創(chuàng)新。對于醫(yī)藥企業(yè)來說，核心還是創(chuàng)新。對于國內(nèi)市場來說，也需要很多創(chuàng)新藥去滿足醫(yī)療需求，這一塊仍有很大的發(fā)展空間。

朱明睿：我國當前老齡化趨勢比較明顯，我個人的判斷是對于醫(yī)藥板塊的消費醫(yī)療板塊有一定的利好。老齡化之下，老人的占比逐漸提高，而老人的醫(yī)療消費頻次會明顯比年輕人多。從而即使目前公立醫(yī)院仍在努力的建設分院與拓展床位，我國人民的醫(yī)療需求仍呈現(xiàn)供不應求的態(tài)勢。

由此，我個人認為民營醫(yī)院在未來很長時間都將會是公立醫(yī)院的有力補充。除此以外，隨著人民生活水平的快速提高，在中高端醫(yī)療需求方面，整體需求也在快速提高，除了對醫(yī)療質(zhì)量的高要求之外，醫(yī)療的服務體驗也越來越被看重。而醫(yī)療的服務體驗這一塊，公立醫(yī)院由于工作量太大，確實沒有辦法提供特別好的服務體驗，民營醫(yī)療在這一塊有不小的優(yōu)勢。

5、未來國內(nèi)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間巨大

中國基金報：對比國內(nèi)外醫(yī)藥發(fā)展所處的不同階段，未來國內(nèi)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)將會有哪些趨勢和變化？

張弘：講到中國藥品的本土創(chuàng)新，目前A股投資者正在第一次完整地經(jīng)歷創(chuàng)新藥投資周期。過去，我們認為創(chuàng)新藥行業(yè)可能不具備周期性，會延續(xù)迅猛向上的發(fā)展勢頭。比如，2017年中國加入ICH，也使我們對創(chuàng)新藥投資保持比較樂觀的態(tài)度。當時，我們預估中國創(chuàng)新藥會在5-10年的時間里走向世界。

基于上述預期，中國的創(chuàng)新藥投資出現(xiàn)了兩個發(fā)展周期，包括實業(yè)上的周期和投資上的周期。第一是實業(yè)上的周期，中國真正的創(chuàng)新藥崛起是需要一個過程，在發(fā)展過程中往往會出現(xiàn)各種波折。第二是投資上的周期，鑒于創(chuàng)新藥市場預期良好，導致短期的泡沫，2020年創(chuàng)新藥市場泡沫到達頂點，2021年創(chuàng)新藥投資開始回落，后面導致了市場情緒的悲觀。

在國內(nèi)需求狀態(tài)下，創(chuàng)新藥投資依舊是大的趨勢。只是目前創(chuàng)新藥是一個周期成長股，正在經(jīng)歷一定幅度的回調(diào)。最近，全球的創(chuàng)新藥資產(chǎn)都在縮水，美股創(chuàng)新藥也經(jīng)了歷史上最大的回調(diào)。只要各國對創(chuàng)新藥治療的需求普遍存在，我們對創(chuàng)新藥投資還是保持比較樂觀的態(tài)度。

丁琳:1.創(chuàng)新化。集采等政策基本將仿制藥、常規(guī)耗材器械市場空間壓縮，越來越多廠家加大研發(fā)投入創(chuàng)新切入到創(chuàng)新領域市場。

2.國際化。通過供應鏈優(yōu)勢、工程師紅利等切入，產(chǎn)品力提升，國內(nèi)廠家創(chuàng)新性提升加大了國際競爭力。

皮勁松：對比發(fā)達國家的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷史，我們認為長期看，國內(nèi)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)將持續(xù)回歸行業(yè)本源，即圍繞未解決的臨床需求，通過不斷的研發(fā)創(chuàng)新，提供更好的解決方案。

從國內(nèi)看，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)在大多數(shù)領域?qū)崿F(xiàn)相當程度的國產(chǎn)替代，產(chǎn)業(yè)持續(xù)升級的同時降低全產(chǎn)業(yè)鏈的成本，在降低居民負擔與產(chǎn)業(yè)進步之間保持良好的平衡；從全球范圍看，一方面，我國的生物醫(yī)藥企業(yè)將充分發(fā)揮制造業(yè)大國的優(yōu)勢，以獲取全球各個產(chǎn)業(yè)更多的市場份額；另一方面，在全球高精尖的醫(yī)療解決方案創(chuàng)新領域，也有望得到一定程度的突破。

楊挺：其實剛才的問題中有說到這個問題。相對來說，歐美發(fā)達國家更擅長一些前沿領域的醫(yī)學研究。而中國的醫(yī)藥生物產(chǎn)業(yè)作為中國醫(yī)藥工業(yè)、中國大制造的一個板塊，它所擅長的就是我們一貫強大的產(chǎn)能制造、低成本高質(zhì)量、快速響應及優(yōu)質(zhì)服務。這種特點正是加入全球產(chǎn)業(yè)及研究合作的基礎。當然，現(xiàn)在中國和國際社會都面臨著更加復雜地緣政治和貿(mào)易摩擦，所以，醫(yī)學服務及醫(yī)療供應鏈是不是會面臨新的問題和挑戰(zhàn)，這也是我們需要關注的課題。

蔣秀蕾：國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展水平相比發(fā)達國家仍有差距，但正在逐步快速補齊。創(chuàng)新藥研發(fā)、研發(fā)服務外包、科研服務上游、醫(yī)療設備等領域都有長足的發(fā)展機會。比如創(chuàng)新藥研發(fā)領域，2017年兩辦出臺的《關于深化審評審批制度改革鼓勵藥品醫(yī)療器械創(chuàng)新的意見》開啟了中國創(chuàng)新藥發(fā)展的快車道，經(jīng)過數(shù)年的發(fā)展，我們看到海外最前沿的研究靶點和創(chuàng)新藥企業(yè)，基本都能在國內(nèi)找到對標，從早期的單抗藥物到雙抗、ADC、Protac等技術，我們與海外的差距正在快速縮??；

比如研發(fā)服務外包，國內(nèi)外包公司承接的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)，從早期的非GMP中間體到GMP中間體、到API、到原料藥到制劑，從小分子到大分子到細胞基因治療關鍵物料，承接的環(huán)節(jié)要求越來越高、價值量也越來越大。

徐曉杰：我覺得趨勢有幾個：第一個是創(chuàng)新藥企業(yè)的占比會越來越大。未來國家的政策會向創(chuàng)新藥傾斜，創(chuàng)新藥在企業(yè)產(chǎn)品里的占比會越來越大，創(chuàng)新藥在整個行業(yè)里的占比也會越來越大。

第二個是中高端的醫(yī)療服務會蓬勃發(fā)展，逐漸滿足不同人群的需求。

第三個是會看到越來越多的企業(yè)隨著國家一帶一路進程，逐漸走向國際化，不僅是醫(yī)藥企業(yè)，還包括生物制劑企業(yè)、醫(yī)療器械企業(yè)等

朱明睿：目前我們的藥品和醫(yī)療器械其實還處于快速仿制型創(chuàng)新的階段，還正在逐漸走入真正意義的創(chuàng)新階段。未來國內(nèi)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)會逐步走向國際市場，使得國內(nèi)的主流產(chǎn)品也會逐漸從僅在國內(nèi)銷售的狀態(tài)走向全球銷售市場。同時，目前的藥品集采政策，也在倒逼企業(yè)去進行真正意義的創(chuàng)新，去開發(fā)自己的獨家產(chǎn)品，仿制型創(chuàng)新藥品由于集采競爭激烈，或?qū)⒉辉贂槠髽I(yè)帶來豐厚的利益回報。

6、關注集采、醫(yī)保談判與地緣政治等不確定因素

中國基金報：被集采洗牌的醫(yī)藥行業(yè)是否依然具備投資價值？除了集采之外，未來還有哪些風險點值得關注？

張弘：醫(yī)藥重要風險來自于政策環(huán)境，尤其是消費的政策環(huán)境。但目前來看，各方面都還是在鼓勵消費的，醫(yī)藥作為消費里面非常重要的一個組成部分，我們認為國家不會進一步的限制醫(yī)療的消費。

丁琳:集采洗牌的醫(yī)藥行業(yè)在業(yè)績等風險充分釋放后仍具備投資價值，產(chǎn)業(yè)不斷在政策下探索新的方向和產(chǎn)品。未來的風險點主要包括中美關系變化對CXO板塊的影響、醫(yī)療服務價格調(diào)整等。

皮勁松：經(jīng)歷過集采洗牌的領域依然有投資價值。從本質(zhì)上講，集采洗牌對于相關領域是一種規(guī)則重塑進而格局重塑的效果，而相關領域的中長期需求是確定的、增長的，那么經(jīng)歷洗牌后，更適合新游戲規(guī)則的企業(yè)會走出來，獲取國內(nèi)乃是國外更高的市場份額。

除了集采以外，我們認為后續(xù)應當持續(xù)關注以DRG/DIP（疾病診斷相關分組/按病種分值付費）為代表的綜合性醫(yī)療改革政策，這項政策未來數(shù)年將會在全國范圍內(nèi)得到推行，對醫(yī)療機構、醫(yī)生、患者、企業(yè)界行為都將產(chǎn)生深遠影響。

楊挺：毫無疑問，集采是這幾年對產(chǎn)業(yè)影響最大的影響政策，也是整個社會關注度最高的政策趨勢，而且這個趨勢是非常強力的。那么，在這個趨勢下，對于一些缺乏創(chuàng)造力的、與這個趨勢相背離的公司肯定是面臨沖擊的。而一些能為中國未來醫(yī)療節(jié)省出更低成本、提供更高效率，讓普通人享受更低廉藥品及醫(yī)療服務的公司，是會受益于集采政策的。集采是正確的趨勢，我們也樂于看到這個趨勢不斷推進。

蔣秀蕾：集采自2018年首次開標以來，涉及的范圍包括化藥藥品、生物制劑、中成藥、耗材，未來可能還會涉及中藥飲片等領域。但是2018年后，以創(chuàng)新藥、創(chuàng)新外包服務、醫(yī)療服務等方向為代表的細分方向仍然引領了醫(yī)藥幾年的大牛市，所以集采與醫(yī)藥行業(yè)投資價值并無絕對關系。醫(yī)藥眾多細分方向，未來看仍然有很強的產(chǎn)業(yè)趨勢，前面已經(jīng)討論過不再重復。

集采之外，大家關注較多的風險點是醫(yī)保對創(chuàng)新品種的支付規(guī)則，是否會過度限制。醫(yī)保本質(zhì)上需要保民生，創(chuàng)新藥物和技術同樣是保民生，當前部分地區(qū)如北京也已經(jīng)出臺針對性的打補丁措施，我們認為不必過分擔心。

徐曉杰：肯定還具備投資價值。因為集采已經(jīng)常態(tài)化，但是作為一個擁有14億多人口的大國，中國的醫(yī)療需求還是非常巨大的，企業(yè)在原有的產(chǎn)品集采后，創(chuàng)新品種和創(chuàng)新的相關耗材，依然具有巨大的發(fā)展空間。風險點的話，對于醫(yī)藥行業(yè)來說，除了部分特殊題材，政策上出現(xiàn)更大風險點的可能性相對有限。對于企業(yè)和行業(yè)發(fā)展來說，風險點就是對于創(chuàng)新的要求越來越高，只有真正的創(chuàng)新、有價值的創(chuàng)新，能夠給醫(yī)生和患者解決問題，才能從市場競爭中脫穎而出。

朱明睿：我個人認為被集采洗牌的相關上市公司，在其營收利潤受損的部分得到充分的計量與估值重估之后還是具備投資價值的。目前時間段藥品集采對上市公司業(yè)績的影響依舊逐漸釋放出來，相關上市公司也在努力尋找新的增長點，如進軍國際市場等方向，對于相關企業(yè)我覺得當其兌現(xiàn)了新的增長點邏輯后即再次具備投資價值。而一些還無法看清集采帶來的負面影響的賽道如骨科賽道，我覺得還是可以再觀察觀察。除了集采之外，醫(yī)保談判與地緣政治因素也值得關注。醫(yī)保談判能體現(xiàn)出醫(yī)保局對創(chuàng)新賽道的鼓勵程度，地緣政治因素對于有出海邏輯的上市公司會有不小的影響。

7、關注軍工、大眾消費、新能源等板塊

中國基金報：展望后市，你如何看未來市場格局，除了醫(yī)藥之外，哪些領域您更看好？

徐曉杰：預計指數(shù)延續(xù)震蕩休整，成長結構占優(yōu)，關注低估值。（1）經(jīng)濟相關的板塊估值已經(jīng)調(diào)整較久，若出現(xiàn)反彈，期間或存在估值修復機會：穩(wěn)健類的醫(yī)藥、白酒、周期（石化、煤炭等）整體投資機會值得期待，適當關注券商板塊。關注農(nóng)業(yè)、社會服務代表的消費預期景氣有積極的邊際變化。（2）小盤股輪動較快：關注低配的電子、芯片、傳媒；（3）成長領域關注國防軍工、光伏、新能源車，而后二者的基本面和政策面均呈現(xiàn)積極向上變化，但估值和擁擠度較高，需要基本面數(shù)據(jù)的持續(xù)支持。

朱明睿：除了醫(yī)藥以外，我對于醫(yī)美板塊與培育鉆石板塊比較看好。醫(yī)美板塊本身行業(yè)處于快速增長期，上游品牌商還在快速實現(xiàn)國產(chǎn)替代，下游終端在逐步從零散的門店走向連鎖化運營階段。培育鉆石板塊也處于行業(yè)的快速成長期，國際市場還處于對天然鉆石替代的早期階段，國內(nèi)市場更是剛處于萌芽階段（消費者心智培育階段）。

丁琳: 除了醫(yī)藥領域外，看好軍工、汽車、新能源中儲能、技術迭代中相對受益的環(huán)節(jié)。

蔣秀蕾：看好高端制造業(yè)，以及疫情恢復期的大眾消費。

8、根據(jù)自身風險偏好可以定投方式理性擇基

中國基金報：在醫(yī)藥投資上，對于普通投資者，有哪些建議？

皮勁松：不論投資哪個行業(yè)，建議投資者通過選擇優(yōu)秀的主動基金或者指數(shù)基金，以定投的方式參與?？紤]到A股市場近些年的結構性行情，存在較為明顯的行業(yè)輪動特征，建議在行業(yè)關注度較低的時候敢于布局，在行業(yè)炙手可熱的時候酌情退出，以獲取行業(yè)中長期持續(xù)成長帶來的回報。此外，由于醫(yī)藥行業(yè)在各個環(huán)節(jié)都面臨更多的監(jiān)管，進入壁壘較高，因此與其他領域尤其是科技行業(yè)相比，醫(yī)藥行業(yè)的基本面變化一般較慢，很難出現(xiàn)業(yè)績的暴漲或暴跌。投資時需要更多從基本面研究出發(fā)，立足中長期進行投資。

楊挺：我個人是這么看待這個問題的：現(xiàn)在，醫(yī)藥行業(yè)確實由于這樣那樣的問題，陷入了一個比較長的低迷時期，但是，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)本身是具有遠大發(fā)展前景及強大驅(qū)動因素的產(chǎn)業(yè)。市場的波動和熱點行業(yè)之間的輪動，本來就是股票市場很自然的部分，我們要正確認識和看待它。這就跟我們要經(jīng)歷白天和黑夜一樣，大部分的人都向往光明，但是我們也不得不經(jīng)歷黑夜。但雖然我們很多人都不喜歡晚上，其實黑夜卻可以給我們提供充足的睡眠，讓我們得到很好的休息。

在低迷的市場環(huán)境之中，我們反而能更冷靜地去審視和思考，我們所持有的公司是否能夠經(jīng)得起市場和政策的檢驗。同時，低迷的時間也能夠給我們一個較好的機會去用合適的價格買入那些真正有價值的公司。

蔣秀蕾：醫(yī)藥投資專業(yè)性較強、進入門檻較高，普通投資者可以通過購買醫(yī)藥基金的方式，參與中國醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展。投資者不妨將目光盡量放長，長期持有分享醫(yī)藥行業(yè)的穩(wěn)增成長性機會和創(chuàng)新型投資機會。

徐曉杰：目前布局醫(yī)藥主題基金有幾個建議：一，當前位置從中長期來看，是有估值優(yōu)勢的。其二，大家要有一個合理的收益預期。對于醫(yī)藥行業(yè)來說，要像過去一樣每年有個50%甚至翻倍的收益，這是比較難的。除了醫(yī)藥投資，整體投資其實也一樣。希望大家選擇基金產(chǎn)品時，能夠根據(jù)自身風險偏好去選擇。

朱明睿：對于普通投資者，我的建議是還是盡量選擇定投的投資方式，因為主題基金本身受行業(yè)邊際變化影響較大，相對而言波動也會比寬基大一些，對普通投資者而言定投會是一個相對比較舒適的獲取回報的方式。同時，醫(yī)藥行業(yè)受政策影響比較大，細分賽道的輪動周期也會比較快，醫(yī)藥主題基金在醫(yī)藥股投資上會有較多切換細分賽道的需求。

編輯：喬伊